פרסום רשות ניירות ערך | ממצאים ותובנות מביקורת רוחב בנושא ייעוץ לקרנות נאמנות

בשנים האחרונות התפתחה פרקטיקה של שימוש ביועצים חיצוניים לצורך גיבוש המלצות השקעה לקרנות נאמנות המוסדרות ע"פ חוק השקעות משותפות בנאמנות, תשנ"ד-1994 ("חוק הקרנות"). יועצים אלו עשויים להיות בעלי רישיון כהגדרתם בחוק הסדרת העיסוק בייעוץ השקעות, שיווק השקעות וניהול תיקי השקעות, תשנ"ה-1995 ("חוק הייעוץ"), אך עשויים גם שלא להחזיק ברישיון, ולפעול במסגרת הפטור שבסעיף 3(א)(11) לחוק הייעוץ.

בניגוד למודל "הוסטינג" סטנדרטי בו מאציל מנהל הקרן את ניהול תיק ההשקעות של הקרן במלואו למנהל קרן אחר או למנהל תיקים חיצוני, מודל הייעוץ נשען על חלוקת תפקידים שלפיה היועץ מגבש המלצות השקעה, ומנהל הקרן מפעיל שיקול דעת עצמאי בבחינתן ובהחלטות הביצוע – בהתאם למוסדר ביניהם.

ביום 18/3/2026 פרסמה רשות ניירות ערך ("הרשות") ממצאים ותובנות מביקורת רוחב בנושא ייעוץ לקרנות נאמנות ("הביקורת" או "הפרסום"). בפרסום מזכירה הרשות למנהלי הקרנות את העקרונות הבסיסיים – סמכותם אינה ניתנת להאצלה, ויועץ הוא רק יועץ – שיקול הדעת הסופי הוא של מנהל הקרן. לעמדת הרשות "דפוס עבודה המאופיין ביישום כמעט אוטומטי של המלצות, ללא ביטוי לשיקול דעת עצמאי מתועד, עלול לעורר קושי ביחס למסגרת הדין החלה על מנהל הקרן, ואף להקים חשש כי בפועל מועברת סמכותו לניהול ההשקעות לגורם אחר".

 

מה לנוהל, מה להסכם, מה לבקרה?

1. נהלים, נהלים ועוד פעם נהלים

1.1. נוהל התקשרות ועבודה מול יועצים חיצוניים – אשר יסדיר, בין היתר, את הנושאים הבאים:

1.1.1. אופן בחירת היועץ – כישוריו, מהימנותו וחשיפה לניגודי עניינים;

1.1.2. חלוקת התפקידים בין היועץ לבין מנהל הקרן;

1.1.3. תהליך אישור מינוי היועץ על ידי "גורמי הממשל התאגידי" של מנהל הקרן;

1.1.4. תיעוד ושמירת האמור לעיל לצרכי בקרה.

1.1.5. אופן ניסוח מדיניות ההשקעות בקרן כך שלא תיווצר תלות ביועץ ספציפי.

1.2. נוהל תפעולי שוטף אשר יכלול, בין היתר, את הסוגיות הבאות:

1.2.1. ניטור עיתי לצורך וידוא עדכניות המידע הקיים אודות היועצים ותיעוד הליכי הבקרה כאמור לשם הבטחת שקיפות ומעקב לאורך זמן;

1.2.2. בחינת איכות הייעוץ – על מנהלי הקרנות לקבוע תהליך ברור ומחייב לתיעוד המלצות השקעה ברמה שתאפשר בקרה אפקטיבית ובחינה בדיעבד של אופן קבלת החלטות ההשקעה. (כזכור, שיקול הדעת הסופי בבחירת ההשקעה הוא של מנהל הקרן – דהיינו, על המנהל לנמק מדוע הסכים להמלצת ההשקעה של היועץ או לחילופין, מדוע לא הסכים לבצע את המלצת ההשקעה ופעל בניגוד לשיקול דעת היועץ);

1.2.3. מנגנוני הבקרה והתיעוד ביחס להמלצות ההשקעה, ובכלל זה תרומת היועץ לאסטרטגיית ההשקעה של הקרן, אופן יישום המלצותיו, תיעוד המלצות שיושמו והמלצות שהחליט מנהל הקרן שלא ליישם על אף המלצת היועץ;

1.2.4. הסדרת חובות דיווח עיתיות של היועץ ובכלל זה קבלת הצהרות עיתיות בגין ניגודי עניינים פוטנציאלים ועמידה בחובות המהימנות;

1.2.5. הסדרת חובות דיווח מיידיות אודות אירועים מהותיים בעיקר כאלה הקשורים במהימנות היועץ וניגודי עניינים פוטנציאלים.

 

2. "החוזה מדבר בעד עצמו"

בהתאם לעמדת סגל הרשות, מלבד התנאים המסחריים, על ההסכם של מנהל הקרן עם היועץ החיצוני לכלול, בין היתר, את הנושאים הבאים:

2.1. הבהרה כי שיקול הדעת הסופי בבחירת ההשקעות הוא של מנהל הקרן (לעניין זה השלכות מהותיות גם לגבי קביעת אחריות היועץ ומנגנוני השיפוי).

2.2. עיגון התחייבות מפורשת של היועץ לפעול בהתאם לנהלים ולמדיניות ההשקעה של הקרן.

2.3. הבטחת איכות הייעוץ – על מנהלי הקרנות להכתיב תהליך ברור ומחייב למתן המלצות ההשקעה בכפוף למדיניות ההשקעות של הקרן, נהליה ומאגרי ניירות הערך המצויים בידה.

2.4. פורמט הייעוץ – על ההסכם לכלול התייחסות לפורמט הייעוץ ובכלל זה לתיעוד שיטתי של ההמלצות או של השיקולים שעמדו בבסיסן. כך לדוגמא: על ההסכם להסדיר כי המלצות יינתנו בכתב ולא בע"פ.

2.5. אופן תיעוד ושמירת המלצות השקעה על ידי היועץ ואיכות המידע שיועבר על ידו, ברמה שתאפשר בקרה אפקטיבית ובחינה בדיעבד של אופן קבלת החלטות ההשקעה, ובפרט של היבטי ניגוד עניינים.

2.6. סמכות פיקוח ובקרה – עיגון סמכות מנהל הקרן לביצוע בחינות עומק או ביקורות יזומות על אופן מתן שירותי הייעוץ, לפי הצורך ובהתאם לשיקול דעתו המקצועי והעצמאי של מבקר הפנים או גורמי הבקרה הרלוונטיים.

2.7. חובות דיווח עיתיות בהתאם בהמשך לאמור בסעיפים ‏1.2.4 ו ‏1.2.5 לעיל.

2.8. אופן סיום ההתקשרות והבטחת רציפות עסקית – ובכלל זה:

(א) תקופת הודעה מוקדמת מספקת;

(ב) ככל שמוקנית זכות לפיצוי כספי של היועץ במקרה של הפסקת התקשרות – סכום הפיצוי אינו מהותי באופן שעלול לייצר ניגוד עניינים אצל מנהל הקרן או תמריץ שלא להפסיק את ההתקשרות.

 

3. פיקוח ובקרה

3.1. ביצוע בחינות תקופתיות בקשר עם כלל הנושאים המפורטים בסעיף ‏1.2 לעיל (ניטור שוטף);

3.2. מעורבות הדירקטוריון והוועדות המפקחות – עדכון הדירקטוריון או הוועדות הרלוונטיות בבחינות התקופתיות כאמור;

3.3. דיון בדירקטוריון או בוועדות המפקחות על תפקוד היועץ ואישור המשך ההתקשרות עימו ככל שנדרש.

 

לסיכום

בפרסום זה למעשה מחילה הרשות את החובות שתווה בעמדת סגל הרשות בנוגע להעסקת מנהלי השקעות חיצוניים על ידי מנהל קרן והפיקוח עליהם משנת 2008, על העסקת יועצים חיצוניים, זאת על אף התפקיד המצומצם יחסית של היועץ לעומת מנהל התיקים החיצוני. יחד עם זאת, הרשות חוזרת ומבהירה כי שיקול הדעת הסופי הוא של מנהל הקרן.

• לדוח הביקורת המלא ממרץ 2026, לחצו כאן.
• לעמדת סגל הרשות בנוגע להעסקת מנהלי השקעות חיצוניים על ידי מנהל קרן והפיקוח עליהם מפברואר 2008, לחצו כאן.

 

צוות רגולציה פיננסית במשרדנו מתמחה, בין היתר, בייעוץ למנהלי קרנות, יועצים ומנהלי נכסים אחרים, בין היתר, בגיבוש נהלים, בקרות, הסכמי ייעוץ ואף במענה לדוחות ביקורת. אתם מוזמנים לפנות אלינו בכל שאלה